“2014(第三届)中国对冲基金年会”于2014年12月12日至13日在杭州举行，和讯基金全程图文直播本次论坛。上海凯石益正资产管理有限公司总经理陈继武在论坛中表示，传统产业经过这一轮恶性的竞争，结构的调整，将会若干世界级的企业崛起，他们的估值目前并不高，这个里面充满了投资机会。
以下为陈继武实录：
陈继武先生：非常感谢秘书长的邀请，非常感谢孙会长刚才作了一场关于对冲基金方面的报告，我想提议大家一起感谢孙会长，孙会长在做基金副主任以后又专任基金业协会，正式在任会长期间与我们这些从业人员亲手颁发了营业执照，使得我们的私募基金才能够在的政策下得到大的发展，我们一起感谢孙会长。资产管理行业就像古玩字画一样，有着深刻的背景，我们发现到任何一个国家和地区，其人均收入过了5000美金，资产管理行业进入快速的发展，但资产管理人均收入越过一万美金将会进行很好的增长。中国的对冲基金，我们理解为“私募基金”，因为没有明确的定义嘛，将会很快地越过十万亿的规模，因为在02年做总监的时候，那时候中国最大的基金公司也就管理100个亿左右，那时候3到5年之后他们会管理500亿，大家都觉得可能吗?那我们可以看到，2007年8月份共同基金业管理的规模越过了3万亿，2008年第一次基金，南方基金的开元基金和国泰基金的一个基金，两只是基金管理暂行办法实施之后发行的规范的基金，那时候的共同基金业开始，0。到了2005年的年底也就是5000多个亿，到了2006年的年底越过了1万亿。如果我们说我们的成交量会越过5000亿，超过2007年市场最疯狂时候的成交量，没有人相信?但结果我们用一个月不到的时间越过了，所以一个时代来临的时候，就像我们很多人去看钱塘江大潮，不亲眼所见，他不会相信潮水的威力，所以当一个朝阳时代来临的时候，一个资金管理、资产管理的时代来临的时候，这一切我们都会逐步地，刚才主持人说17年，我可以跟大家汇报一下，我已经有21年的金融从业的经历，是凯石投资，说明我们在这个行业还要拓展。
我们现在确实是处在一个新的时代，大家可以看到每一天的变化，当然一说大家都说得出互联网，但实际上比互联网更深刻的变化每天也在发生，我们真正处在一个变革的时代，转型的时代、专责的时代，一般地来说，我们还是从20多年的观察，从事证券投资的经历来分析目前我们面对一个什么样的市场的，一般是五个方面的分享。
第一个方面是宏观经济;第二个方面是资金的市场的情况;第三个方面是股票的估值处在一个什么样的水平;第四个方面，、监管机构对股市采取什么样的政策;第五个方面是投资者的情况。就这五个方面来给大家一层一层地剥开来分析跟大家分享，我们如何看待今天的市场。如果我们没有盯着股市即时的走势的话，那我们把镜头稍微拉远一点，来看看我们处在什么样的市场的背景、市场的和市场的状态当中。
首先我们谈的是宏观经济。我们现在都知道，中国的经济发生了天翻地覆的变化，30多年前，了中国的，但初期的时候，我们的天是蓝的，我们的水是清的，我们的空气是清新的，我们吃的食品都是有机的，30年的发展，我们中国巨大经济体的伟大奇迹，但我们可以看到经济的、经济的基本要素发生了巨大的变化，不要说30年前，20多年前我们今天所在的地方还是农田，我们那个时候只要在哪个地方开一个工厂说要招工，门口都是排着求职的人，我们有老板找猎头开始求你来上班了，劳动力要素的价格发生了变化。当时你只要一开厂，土地是免费送给你的。土地的要素、劳动力的要素价格已经发生了巨大的变化，在30多年前，在上海、杭州的街头，不要说拿美金，可以骗一堆小姑娘跟你跑。1994年我在上海做证券投资的时候，我记忆最深刻的是，两个北海道的农民到上海发证婚信息。当年缺的不能不缺了，当年不缺的，我们缺了，因此，经济结构的调整，中央要从“十一五”喊到“十二五”规划，要推动产业升级，无论是谁当总理，无论谁掌握中国，都要推动中国的产业的调整，都要转变增长方式，那增长方式的转变不是一句话，不是一蹴而就的，它是一个的爬升过程，因为假如中央转变经济增长方式，调整经济结构，我们的产业升级完成就意味着中国从一个中等收入国家进入了发达国家，按照报告，中国到2020年的收入水平相对于现在来说翻一番得多，我们会从人均四五千美金到一万美金，我们知道世界银行对贫困国家、中等收入和高收入国家的定义是一千美金以内低收入国家，一千美金到四千美金中低收入国家，四千美金到一万美金左右，中高收入国家。一万美金以上是高收入国家。中国将会进入一个新的时代。那个时候我们才能够说中华民族真正复兴了，因为你去看，一个发达的国家的社会矛盾就会大大地减少，整个社会的不稳定期基本结束，社会一定会有大量的中产阶级产生，因此一个社会的动荡才会真正地从根本上被消除掉，因此一万美金在实现的过程当中，它意味着一系列的经济的、的、人文的，当然包括军事的、外交的一系列的变化，我们正在从2015年、2014年开始到2020年这样一个伟大的时代。我们中华民族能否跨越这个时代?我们可以看到新的一届中央领导，在的上，不断地在推进，现在反腐，的是不会轻易放下去的，发改委的能源司、价格司，人一抓，药品的价格就容易放了，所以我终于知道习大大的反腐是的伴生物，没有反腐很难让既得利益者放下阻碍中国发展的，这一正在成为我们民族的力量，因为它把整个社会的活力在的当中。因此，这一届推动了这一系列的，正在让中华民族真正地进入一个复兴的时代，我们可以看到，整个经济运行的方式一定要有大的变化，我们可以看到投资，这一届就不能够采取上一届采取的这种四万亿的简单的利用投资的方式来刺激经济增长，投资刺激的边际效应越来越低。
第二，消费的方式也变了，今天可以看到上海的街头已经不是20年前的街头，20年前，那时候我在杭州工作，有的女孩子，我真的在温州看过，手上戴五个戒指，那时候不但有戒指，还要有手链、脚链，所有人千篇一律，连阿姨都要弄一个假的LV，这一幕在70年代的日本同样见到，但你可以看到，消费个性化的时代已经来临了，是一种个性化、品位化的消费，一种细分市场的消费，所以消费也发生变化了。那我们可以看到，整个的供求关系，那时候我们生产什么卖什么，现在生产什么就很难卖掉什么。供求关系已经发生了巨大的变化，而且我们可以看到资源的关系发生了巨大的变化，开了APEC会议，出现了APEC蓝，等人一走掉，又陷入了，就像发生了世界的那种雾霾，所有的大、物就必须呼吸着同样的空气，因此你可以想象到，下一步经济的，环保的产业将是一个不错的，因为领导跟我们一样呼吸着不可逆转的对我们肺部的损害。
同时，经济的竞争方式，不断的商业模式，你刚刚在一个领域占据了竞争的主动，获得了竞争的地位，结果发现人家不在你这个门口玩了，人家跑到另外一个地方去玩了。最典型的是家电的销售，当年深圳最好的家电销售企业，上海是永乐(音译)，是大(音译)结果发现全国家电一片竞争，剩下的是苏宁和国美，刚刚两家公司还没有弹冠相庆，结果出现了变动。所以中国的产业升级非常地快，我们可以看到最近十年来，中国的首富很难做两年以上，不像美国，永远是盖茨、巴菲特，就那几个人物，中国是你唱罢了我登场，更有甚者，首富变成了破产。也就是几年之间就完成了的，无锡的尚德发展的速度不快吗?快!它的技术也在进步，它的产业能的率在不断地提升，可它是难逃破产的命运。所以中国搞价格投资，很多人当中以价值投资自居，《价值投资：是成功者的经验也是失败者的结果》，这是我曾经写的一篇文章，价值在不断地变化。在50年代末的时候，饿的年代，拿一个馒头可以换一个老婆，今天弄一火车，也换不到。在50年代的时候，过去的时候，你回去给他一袋米就可以解决了。为什么会出现这么大的变化?黄金到2000美金又回头掉回来，大妈就勇敢地杀回去了，他们挡不住价值的转换。当时报道中国大妈的时候，我们只是看到一波又一波的人在着市场的趋势，中国大妈是可爱的，可是买黄金是愚蠢的，尤其是1500美金的一盎司的时候，绝对是很愚蠢的!但是你们知道最聪明的人往往最愚蠢。我们在2005年富国基金(博客,微博)当老总的时候，我们怎么也卖不掉基金，那时候遍地是黄金，到处是牛羊，到2007年5、6千点了，是挡也挡不住的热情，拼命地要买基金，主动地要求被套，你看到投资者的特点就像飞蛾扑火一样，他明知道死，我们的投资者亦如此，今年5月份在嘉兴的一次会议上强烈呼吁牛市要来临的时候，马上群里很多人说，老大发烧了。上礼拜五，央视请我在1点20分讲到2点钟，结果领导认为不错，晚上又加讲了一场，从8点半到9点，因为你发现市场的情绪往往超出你的预期，什么原因?我在第五点会讲投资者的特点，因为出于是让我讲一个小时的时间，我严格地控制时间，给我一瓶矿泉水，我可以给你们讲一个月!谢谢!
那我们看宏观是这样的，那微观如何?技术在不断地更新，商业模式层出不穷，同时，今天的朝阳产业很快就成了夕阳产业了，整个产业的更新技术，我们观察了很多指标，2010年的时候，中国有7000家的零部件的企业，今天不到2000家了。到了2010年工程机械的企业只剩下50家，现在只有20、30家还能够盈利。你可以看到伴随着产业的发展，整个的经济的调整是剧烈的的。在2005年的时候，中国汽车产能的400多万辆，到2009年的时候突破了1000万辆，目前约是2000万辆的产能。在整个汽车工业大发展的背景下，汽车家族从100多家发展到现在的30多家。4000张执照，我个人认为，最后能留存下1000家。我们公司是第一个加入2020基金会的，我们的基金协会，有一家南非的基金公司，我到处请客，结果请了以后，一吃饭一问，是1万7000亿美元，我们凯石在2020基金协会当中就是一个小蚂蚁，在一群大象当中。但他们还是要让我不断地发表，因为他们看好中国资产管理行业，我给他们说，我在外滩凯石大厦，他们说：“哇，你肯定管理1、2千亿美元吧?”我说：“NO，那是在未来。”这是整个宏观经济发生了巨大的变化。那你去看，整个的国内、国际的产业的转换，跟大家汇报，我们现在凯石正在做的业务之一，把国际上对中国有价值、有帮助的一些小型的产业收过来以后装到上市公司来，跟国内的企业嫁接，我们已经干了很多单了，我们有一个团队在这儿干，你现在研究中国任何一个企业，或者说绝大部分的上市公司，你必须把它放在全球的背景下去看，你不放在全球的背景下看，就很难对它有一个很准确的未来的估值，全球经济真的一体化了，我们可以看到，美国现在启动的TPP的谈判，跟大西洋(600558,股吧)、欧洲之间的贸易谈判。我们中国的总体，去年年初到上海，我们的市长要求要政策，总理就问：“你是要政策，还是要?”问了三次，市长说要，就给了自贸区，当时上海还没有准备得很充分，但那时候准备并不充分，一年来，上海自贸区飞速发展，习总最近说在全国推动自贸区，为什么?美国人已经有了新的游戏规则，全球经济一体化还在进一步地加深，我们2001年加入了中国世贸组织，中国保持了十几年的外贸高速发展，中国的产能有了外部市场的消化。如果没有加入世界贸易组织，今天中国经济的现状是不可想象的，那人家有了新的玩法TPP，中国怎么办?开APEC会议，总互联互通，要成立基础设施投资银行、金砖五国银行，中国又搞一丝一一带，这是大格局下中国一个现实的，也是必须的选择，我们必须深化我们的，那你可以看得到的是国内国际产业互动，国内国际市场的连通，是大势所趋。你今天看股票行情，看某一个公司的估值，如果你对国际行业的现状，全球的趋势不了解，那你真的是不能够玩股票了，你可以看到若干中国制造业的龙头，经过这一轮，就像罗马角斗场斗争以后，剩下的这些龙头企业的估值还趴在地板上，虽然涨了一点点，未来这是一个巨大的投资机会，因为在中国行业的竞争下幸存下来，而且形成了龙头企业，他们在全球的竞争力是可以预期的，我们可以把它放到全球的市场的背景下来看其未来的成长空间，因此你看到的东西一定要放在全球的角度去看的。
所以，中国进入了一个新的时代，什么时代?是很多的老板靠资产价格上升过渡到专业价值的上升，这个转换不得了，我们今天在温州已经看得到了。5、6年前，我到温州去做了一场，乱糟糟的，前面两个兄弟把台子给讲砸了，我一看讲不下去了，我就说：“温州人是全世界最勤劳的人之一，为什么这样的人群跳楼、跑了?告诉你，下次可能还会跳。”一下子马上就干净了，在温州“跳”是一个恐怖的名词，5、6年先到温州去问：“兄弟要不要投基金?”“收益率多高?”下了很大的决心说：“20%”，却被认为太低了。我跟他们说：“你们家里面很有钱，有女儿吧?”“有。”从原来的炒房子变成炒股票，股票比房子难炒多了，它需要相关多的专业性，一大堆的专业、知识、心态、身体素质也要棒，上海滩里都充满了这样的精英，赶快去选吧，把你们的钱拎着就可以了。你看，陕西的煤老板没有前几年风光了，房地产的老板也面临着忧郁，这是一个失败的转换，哪一群人受益，哪一群人失落，如果这些企业家他还抱着过去的老黄历不变，来回一晃，就会把他的钱晃没了。因为金融市场化的结果是，杠杆是一个可以让你，也可以令你下的一个地方。有人觉得银行的钱不需要还似的，中国的企业家是目前全球杠杆率最高的，美国的金融危机以后去杠杆化常成功的，因为美国的企业家杠杆率远远低于中国的，美国家庭的杠杆率还是很低的，但比中国高一点，因为美国人的社会保障体系很发达，他可以吃光花光，身体健康，他老有所养。美国为什么杠杆率这么高?美国弄了7万亿美元左右的的负债。我们国家金砖五国银行，金砖银行，这是对美国巨大的打击，习大大是威武的。所以整个社会财富产生的方式会发生巨大的变化，我是安徽人，安徽有两句话是很好的，我船琢磨来琢磨去，上海交大和复大我都去讲课，财富如何传承?有一个败家子，就算有再多的钱在市场上一滚就完了。告诉你，股市里面有一个很出名的，市场才是真正的大佬，在市场大佬面前每个人都好渺小。看看深圳、上海曾经疯狂的大佬的结局有跳楼的、跑的、英年早逝的，基本没有好结果。所以我提出的口号是“好好学习，天天向上”，我马上快50岁了，我还是要跟大家说“好好学习，天天向上”。
第二个问题，资金链。我们已经有110多万亿了，民间利率怎么就这么高呢?我们杭州，你看浙江放高利贷的多得很，我们春节的时候，说福建省搞的公司基本死光了，估计浙江也不会少，江苏也死了很多，民间利率很高。马云同志的余额宝是7点多的收益率，使各大银行的压力很大。当时有三招把马云的余额宝打下去，我们好招出不了，坏招还很多。就是说，大家都认为中国的M2很大，大家多认为中国的M2太多了，上海有很多的经济学家认为中国应该发生通胀了，这个M2这么大，比美国大得多了，其实很多人不了解最基本的经济学常识，美国企业的融资很多是通过债券市场，而中国的企业借钱不是找银行就是找小贷，它是一种间接融资的比例比较高。如果把美国债券市场加进来的话，美国M2和P的比，一定也不比中国少多少。当然，中国目前金融体系的主体还是银行，我们大量的资金还是通过银行这样一个体系来进行资源、资金分配的。但是你银行(601988,股吧)体系的管制，第一道，存款准备金率，约在20%左右，你存100块，只能拿80块钱去贷款。第二，存贷比。还有贷款额度管理，这一招终于限死了，贷款额度管理。你会发现，这面是资金，这边是实体经济的需求，层层地提拔，出不来，所以民间的利率、民间的的资金调动地有限，民间的利率很高。那我们看影子银行的发展，小贷，P2P，这个宝，那个宝，它都建立在中国实体经济社会真实利率很高背景的一种商业模式。今年以来，利率不断地下降，年初的时候余额宝的收益率百分之7点多，货币市场的收益率百分之7点多，现在是4点多。现在是12月12号了，年底了，我们的资金市场发生了什么变化?因此资金在宽松，利率在走低，而且这次降息有一个特点，大大提升了中国了利率的市场化的进程，所以降息和利率市场化的进程是结合着的。
那么，我们也可以看到，现在金融，中央不断地要求降低审批、降低准入门槛，各种新型金融组织，总体上来说是一种放的态度，那金融体系越来越完善，参与的主体越来越多，资金市场，分配的效率越来越高。那么，整个中国金融的市场的活跃也越来越高，私募基金只不过是金融大、大发展背景下的一个子市场而已，当然它是民间程度最高的，就刚才孙会长讲的。那么你可以看到，去年以来，整个的利率调整，金融市场的调整，人民币国际化的步伐也在不断地加快，因为我们存款保险制度就为我们利率市场化提供了一个的保障，利率市场化的步伐在不断地加快。
投资机会我待会儿马上就讲。
所以，利率降低、资金宽松，我们看到房地产投资机会越来越少，地方是谁提高了利率，主要是三个主体，一个是地方，地方，每个都要搞工程，现在中央对于地方预算的约束越来越紧，房地产的投资机会已经大大地减少，那基金正在从房地产市场游离出来，同时，有些小的企业，没有竞争力的企业，在不断地死亡中，整个资金市场的利率呈现下调的趋势，而且资金链越来越宽松，由于金融市场化的和推进，我们很多的主体加杠杆越来越容易，这次不是行情，很大的程度上是因为各类参与主体越来越容易在股市加杠杆。2007年股市最高的时候，市盈率在60倍，日本在1989年的时候，到3800点的时候是80倍，为什么我们搞不过日本?因为那时候日本的利率，整个的是一个混业经营，它可以随便加杠杆，而当时中国是加不了杠杆的，今天股市是可以加杠杆的，连续地放量，是因为资金市场越来越宽松，杠杆越来越容易加，你理解这类市场，如果不理解中国金融体系的特点，那你是很难理解这么大的成交量是从哪儿来的。当然我们可以看到市场，去年这个市场，主板市场跌了70%，全世界的经济体这种情况是很少出现的。今年，创业板前一段时间在不断地跌，整个中国的市场风格的转换、热点的转换常地频繁的，而且难以用国际市场的历史来对市场的表现进行理解和评价。当然，这里面也要提醒大家，我们现在的证监会是好心，但很多地方并不一定办了好事。一边700多家在排队上市，那边甚至一大堆甚至的条件进行遏制，所以是很矛盾的。你们知道，2005年股市跌到1000点的时候，股票是不允许发行的，我们什么时候开始新股发行?2007年的时候，股值涨到了5000点了，证监会就开始发行了。比如这瓶矿泉水跌到1块钱一瓶的时候，不允许卖，什么时候可以卖?涨到20块钱的时候可以卖了，结果广大的人民群众都套在了20块钱一瓶的矿泉水当中。为什么?中国的资本市场，从监管方来说是一个循环，假如这一轮涨了4、5千点，套住了一大帮兄弟。比如20块钱一瓶矿泉水很多人买了，又待到10块钱，5块钱一瓶的时候，都不能卖，为什么不等到20块钱卖给新的人?但是，你看国务院在不断地推动注册制，其实股票市场和卖青菜萝卜都一样的，都是一个供求的市场，因此下一步注册制真正推行的话，会对股值体系产生巨大的调整。大家一定要知道，注册这个事情资本市场才是真正的市场，现在不是一个完全的市场，因为一个手在调整着供求。而成熟的市场，供应端是没有这只手在调控的，它只有标准。
第五项，投资，中国80%左右是散户，20%多是机构，美国则相反，因此那个市场的游戏规则到了中国就会发生巨变，但我们也可以预期，随着整个的时代来临，你们有了牌照之后就可以把散户的资金成为管理规模，因此散户的打听消息，不专业、不就会转换成机构的专业和，因此市场就会表现出一种新的形式。
那根据这五个要素，我们可以看，A股市场，结合这五个要素，有三大机会可以大家听听。
第一，传统产业，互联网时代来临，互联网的机会大家讲得太多了，我不讲互联网，不代表互联网没有机会。因为中国处在跟美国不一样的一个时代，美国是先完成了工业化，然后进入信息化，中国是工业化、信息化齐头并进，因此我们有O2O，有平台等，是一个不同于美国的互联网的发展时代，那在这一个时代，互联网对经济的渗透、影响和，将比美国影响更大。你可以看到双十一的时候，我们的交易量，你也可以看得到美国社会商品零售总额，电商在整个社会零售商品的比重是不一样的，这是互联网对中国的产业的冲击比美国更大。当然在这种冲击下，层出不穷的商业模式和投资机会，这里面是毫无疑问的，但我相信，杭州是互联网全国的重镇，在这儿就不多说了。但我再强调一点，传统产业经过这一轮恶性的竞争，结构的调整，将会若干世界级的企业崛起，他们的估值目前并不高。这个里面充满了投资机会，而且目前的估值还是不高。第三，混合所有制的推进，随着整个的资金价格市场化、利率市场化，整个全球经济的一体化，应该是在两年左右完成中国在资本项目下的更换，人民币和港币已经能够兑换，上海自贸区实行特殊账户管理，资金地进出变得越来越畅通，你可以看到，人民币国际化的步伐在不断地加快。那随着整个的，中国这一次的沪港通，北上的资金远远多于南下的资金，什么原因?因为的人民币利率很高，在汇率相对稳定的情况下，套利的资金就会出来，在利率相对稳定的情况下，套汇的资金会出来。那当人民币有一点空间，利率又比较高的情况下，当我们实现的人民币可兑换的时候，很清楚，你不要被某一个国际投行所，我们要看大趋势，看资金往哪儿走。房地产为什么到北上广?原因是有钱人还得要往那个地方移民，那个地方是一定涨价的。那资金往哪儿流，整个地方的资产价格一定是上升的。这一轮沪港通带动的是A股的上涨。所以在这种情况下，未来2到3年随着整个中国经济结构调整不断地见成效，随着技术在推动，中国经济增长的要素、因素当中不断地增强，随着整个我们国家金融市场的，利率市场化、人民币国际化、金融准入门槛越来越低，那A股市场的投资机会将会层出不穷。
那在这个过程当中，我们也可以看得到，随着整个居民收入价格的上升，资产管理行业将会爆发式增长，尤其是在沿海，将会有一批资产管理公司拔地而起，现在的国有的基金，我在相关行业干了整整十年，我现在不是讲公募和私募，公募和私募都会大发展，但国有的基金管理公司将会逐渐地整体上衰落，私募股权是私人，民营的这种合伙型的基金管理公司都会拔地而起，我们可以看到这两年都会有一波又一波的国有经济公司、经济经理，在巨大的压力下，在私募发展的下，一波又一波的奔私潮，这不用预期，因为国有的股东对基金公司的贡献不是正面的，而是负面的。像我做到老总，我还是要辞职，要走。因为那都是国有的基金公司，但是以合伙制为主流的资产管理公司将会越来越多，凯石投资就是，我们是实行合伙制，欢迎各位加入凯石，你甚至都可以做老板，我们合伙人在不断地增加。请各位一定要穿好短裤，系好安全带，大家大潮来的时候，还是要把短裤穿好，同时资产管理行业，将是一次奔驰的列车，一定要系好安全带，因为会有很多人落马，一定要把安全带系好，越是发展，就越是要注意安全。这里面安全包括政策的安全、的安全、市场的安全。有的人搞，千万不要轻易搞。同时一定要有底线思维，现在是大数据时代，信息监管得很严了，同时也大家注意防范，不要赚了钱就得意，赚了钱，讲话的声音就大了。所以给大家是，请穿好“短裤”，系好“安全带”，迎接一个高速的时代的来临，谢谢!